36467_900

Правительства могут оплачивать свои счета тремя способами: из налогов, долгов или инфляции. Обычно население распознает первые два, потому что их сложно скрыть. Но третий способ практически невидим для публики, потому что он подразумевает медленное и малозаметное снижение валютного курса, политику, которую обычно не афишируют и реализуют посредством комплекса мер.

В данной статье я загляну под капот Федерального резерва в период Первой мировой войны, чтобы объяснить, какими реальными инструментами и рычагами пользуются финансовые органы, чтобы снизить курс валюты для финансирования правительственных военных расходов. Этот пример поможет читателям получить лучшее представление об «инфляционном налоге», и о том, как такой налог может использоваться в будущем для финансирования войн.

Именно правительственная монополия на предложение денег позволяет ему прибегать к инфляции как способу привлечения финансирования. Короли и королевы, тайно ухудшая качество золотых монет, выпущенных для народа, могли использовать удержанное золото для оплаты собственных завоеваний. Постепенно народ обнаруживал, что в монетах, бывших в обращении, содержится меньше золота, чем на них указано. Их стоимость сокращалась, а население, владеющее монетами, несло расходы за счет потери покупательной способности.

Законы о законном средстве платежа, принятые правительствами, не позволяли народу обменивать неполноценные монеты дешевле номинала. В конечном счете, падение рыночной стоимости привело к закрытию источника значительного будущего дохода: правительство лишилось возможности выпускать фальшивые монеты с завышенной стоимостью.

Применение силы для поддержания курса монеты худшего качества отрицательно сказалось на способности правительства обеспечивать уверенность держателю, разрушило информационную стоимость установленных им цен и снизило доверие народа к деньгам. Такой спад эффективности кредитно-денежной системы из-за плохо работающих законов о деньгах и средствах платежа всегда является затратным для народа, пользующегося этими деньгами.

Точно так же, как короли обесценивали монеты, чтобы оплачивать войны, Федеральная резервная система использовала инфляцию для финансирования участия в Первой мировой войне. Сделано это было за счет создания и выпуска долларов в обмен на государственные долговые обязательства. По сути, облигации военного займа оказались на балансе Феда. Более того, Фед разместил их у себя на балансе по цене выше рыночной, и это финансирование происходило за счет тех, у кого на руках были деньги с падающей покупательной способностью.

Перед объяснением механизма этого процесса стоит кое-что узнать о Федеральном Резерве. Эта организация начала работать в 1914 году по принципу «реальных векселей». Банки-члены могли брать у Феда в долг, но только внося «реальные векселя» в качестве залога.

Эти векселя представляли собой краткосрочные долговые инструменты, созданные коммерческой организацией для финансирования собственной деятельности. Такие бумаги, в свою очередь, обеспечивались товарно-материальными запасами, «вещественной» составляющей реальных векселей. С помощью дисконтных операций или одалживая банкам деньги под залог реальных векселей, Фед мог увеличивать объем денег в обращении.

Первоначально 16 статья Закона о Федеральном резерве требовала 100-процентного обеспечения реальными векселями всех банкнот, выпущенных центральным банком в обращение. Помимо этого, Фед должен был иметь дополнительный 40-процентный золотой запас. В те дни банкноты Федерального резерва – долговые обязательства ФРС – подлежали обмену на золото, и 40-процентный золотой резерв обеспечивал дополнительную защиту. Таким образом, на каждый доллар долговых обязательств в хранилищах ФРС содержалось 140% активов, или один доллар в реальных векселях и 40 центов в золоте в составе активов на ее балансе.

Фед также мог принимать участие в покупках на открытом рынке правительственных долговых обязательств и акцептованных банком векселей. Но правительственные долги не были коммерческими бумагами, поэтому не считались реальными векселями. Так как правительственные долговые обязательства во владении Феда не удовлетворяли требованию о 100-процентном «реальном» обеспечении для банковских билетов, ФРС могла выпускать лишь ограниченное количество банкнот, не нарушая данного требования.

Таким образом, доктрина реальных векселей в том виде, в каком она применялась в Законе о Федеральном резерве, значительно подкосила баланс Феда, ставшего мусорной корзиной для накопления государственного долга и требований по государственным долговым обязательствам. Для финансирования войны, в которую США вступили в апреле 1917 года, правительству страны пришлось открыть балансовый лист Феда для государственных военных долговых обязательств.

В июне 1917 года был предпринят крупный шаг, который состоял в ослаблении двойного требования 100-процентного обеспечения в реальных векселях и 40-процентного золотого запаса на каждый выпущенный доллар. Небольшое изменение в 16 разделе теперь означало, что 40-процентный золотой запас мог одновременно заменять требование 40-процентного обеспечения реальных векселей.

Теперь, вместо того, чтобы иметь активы стоимостью $1,40 на каждый эмитированный доллар ($1 реальными векселями, 40 центов золотом), Феду нужно было иметь обеспечение в размере $1, состоящего на 40 центов из золота и на 60 центов – из реальных векселей. Это высвободило значительный объем залога Феда для новых эмиссий.

Более ранним шагом к удовлетворению намерений Феда по финансированию войны было добавление Секции 13.8 к Закону о Федеральном резерве в 1916 году. Это изменение впервые позволило ФРС выдавать кредиты банкам-членам, где залогом служили государственные долговые обязательства. Но такой залог не считался реальным векселем, и, таким образом, не мог участвовать в 100-процентном «реальном» обеспечении выпущенных в обращение долларов.

Таким образом, в то время как теперь были разрешены займы под залог государственного долга, их количество было существенно ограничено. Займы в рамках Секции 13.8 могли производиться только в случае наличия «избытка», состоящего из чрезмерного объема активов Феда в виде реальных векселей, обеспечивающих эмиссию банкнот.

С подготовкой Соединенных Штатов к войне в апреле 1917 года президент Вудро Вильсон (Woodrow Wilson) объявил о первых эмиссиях облигаций военного займа, или кампании «облигаций свободы». С целью поддержки рынка военных облигаций в закон внесли еще одно изменение, чтобы способствовать дальнейшему проникновению государственного долга на баланс Феда. Займы в соответствии с Секцией 13.8 теперь, наравне с реальными векселями и золотом, могли правомерно использоваться в качестве обеспечивающих активов для банкнот Федерального резерва.

Таким образом, требование 60-процентного «материального» обеспечения можно было удовлетворить не только реальными векселями, но и также «нематериальными» государственными долговыми обязательствами. Теперь ничто не мешало Феду размещать государственный долг на своем балансе для неограниченного выпуска банкнот.

Возможность выдавать займы под залог государственных долговых обязательств была усилена введением льготной процентной ставки по всем займам Секции 13.8, обеспеченным облигациями свободы. Эта ставка была зафиксирована на уровне 3%, то есть на целый процент ниже обычной учетной ставки.

Как писал Фише (Fishe), банки-участники могли извлечь прибыль на разнице, скупая облигации свободы под 3,5% на аукционах государственных долгов, затем финансируя эти покупки, передавая Феду эти облигации в качестве залога для получения займов по льготной ставке 3%. «Если банки-члены подписывались на всю эмиссию облигаций свободы по этому методу… то каждые 15 дней они зарабатывали по $410,958, не облагаемых налогами», — говорит Фише.

image002_66

Как центральные банки финансируют войну: рост баланса Федерального резерва за период Первой мировой войны.

Немедленным последствием этих перемен было колоссальный рост баланса Феда, почти целиком вызванный обеспеченными государственным долгом займами Феда банкам-участникам. Лучше всего это видно из графика выше. Кредитная/авансовая составляющая активов Федерального резерва (синим на графике) быстро росла в 1917 году. К 1919 году объем льготных кредитов, выданных под залог государственного долга, достиг почти 100% всех предоставленных льготных займов (линия в нижней части графика). Ранее в качестве залога, в первую очередь, предоставлялся долг частных корпораций.

Отныне изменения, ослабившие залоговые требования Феда, превратили балансовый лист ФРС в очень эффективную «сточную трубу» для накопления государственных военных долговых обязательств. Казначейству больше не нужно было зависеть от капитала частных предпринимателей и банков, чтобы разместить государственный долг на их собственных балансах – теперь оно могло рассчитывать на баланс ЦБ.

Более того, переоценивая залог в форме государственных долговых обязательств с помощью льготной процентной ставки, Фед создал систему поощрения, побуждавшую частный сектор использовать ФРС в качестве «сточной трубы». Частные инвесторы могли приобретать облигации свободы, а потом передавать их в качестве залога для получения займов со скидкой.

Это полностью устраивало Казначейство США, потому что эмиссии облигаций свободы с тех пор пользовались значительным спросом инвесторов. Исчезла необходимость переманивать инвесторов от конкурирующих эмитентов частных долговых обязательств, предлагая более высокие ставки. Теперь Казначейство могло  обойти конкурентов, используя Фед для предоставления субсидированных кредитов по льготной ставке.

Результатом всех этих махинаций стала сильная инфляция, которая варьировалась между 13% и 20% на протяжении большей части войны, что намного больше 1-процентного уровня инфляции, наблюдавшегося в первый год функционирования ФРС. К 1920 году на доллар потерял примерно 50% своей покупательной способности 1914 года.

В общем и целом, переоценив государственные долговые обязательства, Фед получил возможность выпускать деньги в обращение быстрее, чем раньше. Частный сектор, соблазнившись на приманку ослабленной политики ставок, шел к ФРС за ликвидностью, но в действительности в секторе не было долгосрочного спроса на эти доллары, и он пытался освободиться от них,  что привело к падению курса валюты.

В то же время, переоценивая залог, Фед взял его на свой баланс, ухудшив качество собственных активов. Банкиры и инвесторы, следившие за этой статистикой, обеспокоились и слили доллары в обмен на более надежные средства сохранения ценности.

Вот так военные расходы понемногу оплатили все, у кого были дешевеющие доллары. В действительности, по подсчетам Фридмана (Friedman) и Шварц (Schwartz), 5% военных затрат было финансировано за счет инфляции Феда.

Благодаря расширению баланса Феда, на который теперь сгружали займы под залог государственного долга, обеспечивалась возможность финансировать войны посредством инфляции. Механизм независимого центрального банкинга, основанный в 1950-х, только частично ограничил использование Феда для субсидирования войн. Эта злосчастную цепочку можно разорвать только путем полного устранения монополии Феда на регулирование денежной массы и введением выбора и конкуренции в сфере валют.

источник —>>>

How the Fed Helped Pay for World War I

Governments can pay their bills in three ways: taxes, debt, and inflation. The public usually recognizes the first two, for they are difficult to hide. But the third tends to go unnoticed by the public because it involves a slow and subtle reduction in the value of money, a policy usually unarticulated and complex in design.

In this article, I will look under the hood of the Federal Reserve during World War I to explain the actual tools and levers used by monetary authorities to reduce the value of the public’s money in order to fund government war spending. This example will help readers better understand the more general idea of an «inflation tax,» and how such a tax might be used in the future to fund the state’s wars.

It is the government’s monopoly over the money supply that allows it to resort to inflation as a form of raising revenue. Kings and queens, by secretly reducing the amount of gold in coins they issued to the public, could use the gold held back to pay for their own pet conquests. Slowly the public would discover that the coins they were using had less gold than the amount indicated on their face. Their value would be bid down, and the coin-holding public would bear the costs in lost purchasing power.

Legal-tender laws adopted by governments prevented the public from exchanging bad coins at less than their face value. A fall in market value, after all, would cut off a significant future revenue source: the government’s ability to issue bad coins at inflated values.

The use of force to subsidize an inferior coin’s value reduced its capacity to provide the holder with certainty, corrupted the informational value of the prices it provided, and diminished the public’s trust in the money. This decline in a monetary system’s efficacy due to bad money and legal-tender laws is always a cost born by the money-using public.

Just as kings debased coins to help pay for their wars, the Federal Reserve used inflation to help pay for US participation in World War I. It did so by creating and issuing dollars in return for government debt. In effect, the Fed’s balance sheet became a repository for war bonds. Furthermore, the Fed brought this debt onto its balance sheet at a higher price than the market would have paid otherwise, a subsidy born by all those who held money as its purchasing power declined.

Before explaining how this process worked, it is necessary to know a few things about the Fed. The institution began operations in 1914 on the «real-bills» principle. Member banks could borrow cash from the Fed, but only by submitting «real bills» as collateral.

These bills were short-term debt instruments that were created by commercial organization to help fund their continuing operations. The bills were in turn backed by business inventories, the «real» in real bills. By discounting or lending cash to banks on real bills, the Fed could increase the money supply.

The original Section 16 of the Federal Reserve Act required that all circulating notes issued by the central bank be backed 100% by real bills. On top of this, an additional 40% gold reserve was to be held by the Fed. In those days, Federal Reserve notes — a liability of the Fed — were convertible into gold, and the 40% gold reserve added additional security. Thus, for each dollar liability it issued, the Fed held 140% assets in its vaults, or one dollar in real bills and 40¢ in gold on the asset side of its balance sheet.

The Fed was also permitted to engage in open-market purchases of government debt and banker’s acceptances. But government debt was not of a commercial nature, and therefore was not considered a real bill. Because the 100% «real»-backing requirement for notes could not be satisfied by Fed holdings of government debt, the Fed could only issue a limited number of notes for government debt before running up against the 100% requirement.

Thus, the real-bills doctrine as set out in the Federal Reserve Act significantly hemmed off the Fed’s balance sheet from serving as a bin for the accumulation of government debt and claims to government debt. To help finance the war, which it had entered into in April 1917, the US government would have to open up the Fed’s balance sheet to the Treasury’s war debt.

«To help finance the war, the US government would have to open up the Fed’s balance sheet to the Treasury’s war debt.»

A major step was taken in June 1917 with the relaxation of the double requirement of 100% real bills and 40% gold for each dollar issued. A small change to Section 16 now meant that the 40% gold reserve could simultaneously substitute for 40% of the real-bills requirement.

Rather than holding $1.40 in assets for each $1.00 issued ($1.00 real bills, 40¢ gold), the Fed now only needed to hold $1.00, comprised of 40¢ gold and 60¢ real bills. This freed up a significant amount of the Fed’s collateral for new issues of notes.

An earlier step to harness the Fed for war-financing purposes was the 1916 addition of Section 13.8 to the Federal Reserve Act. This change allowed the Fed for the first time to make loans to member banks with government debt serving as collateral. But such collateral was not considered a real bill, and therefore was not eligible to contribute to the 100% «real» backing requirement for dollars issued.

Thus, while loans on government debt were now permitted, their quantity was significantly limited. Only if there was some «slack» comprised of excess Fed holdings of real bills backing the note issue could 13.8 loans be made.

With the United States gearing up for the war, President Woodrow Wilson announced in April 1917 the first war-bond issues, or «Liberty-bond» drives. To help prop up the war-bond market, another change was made to the Act to further pry open the Fed’s balance sheet to the acceptance of government debt. Section 13.8 loans were now permitted to serve along with real bills and gold as eligible backing assets for Federal Reserve notes.

Thus, the 60% «real»-backing requirement could be satisfied not only by real bills, but also «nonreal» government debt. The Fed now faced no constraints in bringing government debt onto its balance sheet to expand the note issue.

The ability to lend on the security of government debt was further strengthened by the Fed’s adoption of a preferential discount rate on all Section 13.8 loans secured by Liberty bonds. This rate was set at 3%, a full percent below the regular discount rate.

According to Fishe,[1] member banks could make a profit on the spread by buying 3.5% Liberty bonds at government-debt auctions, then funding these purchases by submitting the bonds to the Fed as collateral for loans at the preferential rate of 3%. «If member banks subscribed to the entire Liberty bond issue by this method … they stood to gain $410,958 tax-free every fifteen days,» writes Fishe.

The immediate result of these changes was a massive increase in the Fed’s balance sheet, driven almost entirely by Fed loans to member banks secured by government debt. This is best observed in our chart above. The discounts/advances component of Federal Reserve assets (in blue) quickly expanded in 1917. By 1919, discounts collateralized by government debt grew to almost 100% of all discounts made (line on bottom of chart). Collateral submitted prior to the changes had been primarily private debt.

The modifications that freed up the Fed’s collateral requirements now allowed the Fed’s balance sheet to act as a very effective «sink» for the accumulation of government war debt. No longer need the Treasury depend on the wherewithal of private individuals and banks to bring government debt onto their own balance sheets — they now had the central bank’s balance sheet to count on.

«By 1920 a dollar would buy about half the goods it was capable of purchasing in 1914.»

Furthermore, by overvaluing government debt collateral through the preferential discount rate, the Fed created an incentive system that encouraged the private sector to utilize the Fed as a «sink.» Private investors could acquire Liberty bonds, then submit them for cut-price discount loans.

The US Treasury was happy with this setup, as it meant that Liberty-bond drives would be met with significant demand from investors. The necessity of luring investors away from competing private-sector bond issuers by posting high rates was avoided. Now the Treasury could skirt the competition by using the Fed to provide subsidized loans through the preferential rate.

The result of all these machinations was a significant inflation, which varied between 13% and 20% for most of the war, up from the 1% inflation rate experienced in the Fed’s first year. By 1920 a dollar would buy about half the goods it was capable of purchasing in 1914.

To sum up, by overvaluing government debt, the Fed was able to issue money at a faster rate than it would otherwise have been capable of. The private sector, lured by the dangling carrot of an easy discount policy, went to the Fed for cash, but the sector had no real long-term demand for these dollars and tried to offload them, resulting in a fall in the dollar’s value.

At the same time, by overvaluing the government collateral it brought onto its balance sheet, the Fed reduced the quality of its own assets. Bankers and investors who watched such statistics grew wary and sold dollars for more credit-worthy stores of value.

In this way a portion of war costs were paid for by everyone who held the weakening dollar. Indeed, Friedman and Schwartz estimate that 5% of the cost of the war was funded by Fed inflation.[2]

With the Fed’s balance sheet widened to accept loans on government debt, the state’s ability to fund wars via inflation has been ensured. Independent central banking, established in the 1950s, has only gone part way in reducing the Treasury department’s ability to use the Fed to subsidize wars. Only by completely removing the Federal Reserve’s monopoly over the money supply and introducing choice and competition in currency will this unfortunate link ever be fully severed.

source —>>>

Добавить комментарий

Please log in using one of these methods to post your comment:

Логотип WordPress.com

Для комментария используется ваша учётная запись WordPress.com. Выход /  Изменить )

Google photo

Для комментария используется ваша учётная запись Google. Выход /  Изменить )

Фотография Twitter

Для комментария используется ваша учётная запись Twitter. Выход /  Изменить )

Фотография Facebook

Для комментария используется ваша учётная запись Facebook. Выход /  Изменить )

Connecting to %s